撰文：Javier Paz
原文来源：福布斯
翻译：福布斯中国
首席执行官赵长鹏描述称，币安（Binance）首次发行代币——币安币（BNB）「大获成功」。
区块链数据却给出了另一种解释。
福布斯调查：对 BNB 首次代币发行的分析
币安前竞争对手 FTX 的创始人山姆 - 班克曼 - 弗里德（Sam Bankman-Fried）已经名声扫地，并因欺诈和洗钱罪正在纽约受审。与此同时，全球最大的加密货币交易所币安也面临着生存危机。币安已招致美国证券交易委员会（SEC）和商品期货交易委员会（CFTC）的起诉，指控该交易所欺诈客户和欺骗监管机构。
上周，支付处理商 Paysafe「突然决定」停止为币安处理欧元交易，币安还退出了包括荷兰在内的欧洲市场。此外，该公司还受到全球范围内关键员工外流问题的困扰。
《福布斯》多次邀请币安就这些问题进行回应，币安方面未尝置评，但该公司已采取行动申请驳回 CFTC 的诉讼，称其起诉内容存在多处错误，并表示 SEC 的起诉内容过于宽泛。
尽管如此，币安面临的最大问题可能还是交易量的减少，因为从 2022 年开始一直到现在，数字资产市场仍在加密货币的寒冬中挣扎。这为币安发行的加密货币 BNB 带来了沉重的压力，自 2021 年 5 月达到历史高价 675 美元以来，BNB 的贬值幅度已达 68%。
当前估值为 330 亿美元的 BNB 长期以来都是币安运营模式的重要组成部分，仔细研究其 2017 年的首次代币发行（ICO）就会发现，币安早年走过的道路比人们普遍认为的要坎坷许多。
币安创始人赵长鹏表示，发行币安自己的代币这一想法源于 2017 年 6 月 14 日四川成都的一次晚宴。当年 6 月 18 日，他即公布了一份长达 17 页的白皮书，这是加密货币领域中类似于项目章程一样的基础性文件。这份白皮书中包含了一份快速启动运营的时间表，详细说明了 BNB 这种新的数字代币，并称其将通过为期三周的拍卖进行发行。与总部位于美国的竞争对手 Coinbase 不同，币安不接受美元等法定货币或传统货币。币安交易所平台将仅用于加密货币交易，并宣称其配备的引擎每秒可处理 140 万个订单。
当时正是进入新兴加密货币市场的好时机。比特币的价格在前一年里翻了两番，达到近 2800 美元，随着数百种数字货币 ICO 成功，这位视频游戏玩家出身的企业家在白皮书中提出许多值得推敲的想法，并从中大举牟利。2017 年上半年，加密货币市场规模增长了五倍，达到 1000 多亿美元。
这个总部位于上海的项目从 2017 年 6 月中旬才开始运营，但进展很快。据赵长鹏在领英发布的帖子可知（他现在是亿万富豪，绰号 C.Z.。），这个 1 亿代币的 ICO 于 7 月 3 日完成。他宣布那次拍卖取得了「巨大的成功」，并且在那份帖子中声称已经筹集了 1500 万美元，也就是每个 BNB 代币的平均价格为 15 美分。新代币的部分收益将用于建立交易所的平台，但大部分收益将用于币安的品牌推广和市场营销。基于以太坊的 BNB 代币可以像股票一样进行交易，尽管它们不必向所有者提供股权。
进行交易的代币是一种奇怪的产物，比起公司的股票，它们更像是航空公司用于培养顾客忠诚度的里程，主要用于向交易或招募新账户的客户提供折扣奖励。然而，与股票一样，它们也可以作为一种企业货币。去年在加密货币危机期间，币安利用其持有的 BNB 代币购买了具有发展前景的初创公司的股份。根据币安白皮书，实际发行的 BNB 有 2 亿枚，但在 ICO 中只向公众提供了 1 亿枚。币安内部人士将保留 8000 万枚，另外 2000 万枚将分配给天使投资人，如 Bloq 创始人马特·罗斯扎克（Matt Roszak）、早期的比特币投资人罗杰·维尔（Roger Ver）和 NEO 联合创始人达鸿飞。此外，币安承诺，随着时间的推移，它将回收或销毁最初铸造的 1 亿代币。
超过 2 万名加密货币粉丝登记参与了 BNB 的拍卖，赵长鹏说，许多人提前存入了资金。当时，赵长鹏预计其中一些资金将留在币安的交易账户中。2017 年 7 月，赵长鹏在领英上写道：「我们在核心目标市场开展大量公关，让币安品牌广为人知，同时也获得了投资。作为一个新平台，取得这样的成就，还有什么好要求的呢?」
赵长鹏对其 ICO 成功的乐观态度广受好评。这些代币最初的交易价格为每枚 15 美分，现在的售价为 213 美元，在 2021 年，其售价甚至一度飙升至 675 美元。如今，BNB 已成为全球第四大最有价值的数字资产，价值 330 亿美元。根据福布斯的计算，创始人赵长鹏的身家为 100 亿美元，但我们的计算反映的是其商业价值，并不包括他可能拥有的大量 BNB 代币。
福布斯在加密货币分析公司 Gray Wolf Analytics 和 Inca Digital 的协助下进行了一项调查，结果显示，币安的 ICO 实际上是一场失败。
事实上，币安在首次发行代币时并未售出 1 亿个代币。对其加密货币钱包的分析显示，在 2017 年夏天，转移给参与其公开 ICO 的投资者的 BNB 代币数量不超过 1078 万枚，另外的 2000 万枚代币似乎已经被悄悄转移给了天使投资人，这使他们的所拥有的分配额翻了一番，达到 4000 万枚。总而言之，币安在发行过程中筹集到的资金可能不到 500 万美元，而赵长鹏曾声称以 15 美分的隐含价格筹集到了 1500 万美元。
尽管福布斯多次提出要求，但币安仍拒绝回答有关其 2017 年 ICO 的相关问题，也拒绝提供其持有的 BNB 的详细账目。
发行人保留拍卖未售出的剩余部分并不违法，前提是该公司披露了这样的做法，但币安的白皮书并未提及如果 ICO 销售不足会发生什么。这个问题并非币安独有。
《金融市场与投资组合管理》（Financial Markets and Portfolio Management）于 2020 年发布了一份报告，回顾了 2016 年 3 月至 2018 年 3 月间的 306 次 ICO，其中 45% 的发行者保留了未售出的代币，其余的发行人要么按比例将代币分发给投资者，要么将代币永久性地从流通中移除。
很少有人知道 BNB 最初的失败，部分原因是加密货币的 ICO 不受监管，也不用向美国证券交易委员会提交任何形式的披露文件。但币安的 ICO 问题似乎为其创始人带来了一些另外的收获。截至 2018 年 9 月，包括赵长鹏在内的该交易所创始人还留有剩下的 1.45 亿个 BNB 代币，而不是最初计划的 8000 万个。在 ICO 时，6500 万未售出的代币价值不到 1000 万美元，而如今它们的价值约为 140 亿美元。
根据来自区块链数据的取证分析（见下文第二部分），币安控制着许多大型加密钱包，其中存储了数百万 BNB 代币，并不时转入转出。此外，美国商品期货委员会（CFTC）曾在 2023 年 3 月对币安提起诉讼，称赵长鹏直接或间接控制着 300 个不同的加密货币账户，且这些账户正在交易包括 BNB 在内的加密货币。（币安目前申请驳回 CFTC 的诉讼，称监管机构越权）。
BNB 自推出以来的价格
币安是否真如美国证交会在 6 月份的诉讼中所指控的那样，正利用其 BNB 代币在账户之间进行所谓的「洗盘交易」，从而抬高 BNB 的价格?自 2019 年以来，BNB 的交易一直很活跃，尤其是在 2019 年，当时 BNB 代币转移到了币安自己的 Beacon 区块链，此前两年则是基于以太坊区块链。不过，币安在 9 月 21 日的一份法庭文件中表示，这些洗盘交易的指控「没有事实依据」。
根据 Pitchbook 数据显示，自 2017 年成立以来，币安通过其风险投资部门币安实验室（Binance Labs）收购了至少 199 家公司的股份，包括著名的 FTX、Trust Wallet、Coinmarket Cap、GOPAX 和 Tokcrypto。BNB 代币也成为了促成其中一些交易的有利条件。2018 年 5 月 30 日，币安还利用 BNB 成立了一只 10 亿美元的基金，该基金由币安实验室管理。
目前有多少 BNB 代币尚未发行？根据币安跟踪 BNB 流通的网站，目前有 1.54 亿枚 BNB 代币未发行。因此在过去的六年里，交易所已经毁掉了 4800 万枚代币。根据 GrayWolf 的取证分析，我们确定，截止 2023 年 8 月 31 日，币安已控制了近 1.17 亿代币，占总流通量的 76%。这个数字是我们通过结合创始团队发行的公开代币数量与专有概率分析得出的，并且该项分析已经确定，存放客户资金和完成其他公司用途的秘密钱包的确存在。
如果觉得追踪币安的 BNB 代币令人头疼，不止你一个人有这样的感受。然而，有一点是明确的。BNB 代币是币安崛起成为全球主要加密货币市场的关键，而保持货币强大的竞争力一直是其成功的核心。就像 FTX 一样，其 FTT 代币被证明是其最终偿付能力的关键。
以下就是福布斯对 BNB 首次代币发行的分析，以及 ICO 后几年代币在钱包之间的流动情况。
币安 ICO 数据分析
它是如何呈现的
ICO 在 2017-2018 年期间大行其道，当时有数百个项目（包括大量骗局）通过出售凭空创造的代币从投资者那里筹集了数十亿美元。它们可能看起来类似于股票的 IPO，但在投资者信息披露和保护方面却无法与 IPO 相提并论。
币安于 2017 年 6 月 14 日宣布进行 ICO，目标是从可能成为其平台活跃交易者的投资者那里筹集 1500 万美元。12 天后，拍卖于 6 月 26 日启动，比白皮书中规定的时间提前了 5 天，并于 7 月 3 日提前 18 天完成。
币安的创世神话
来自 Binance.com 网站的存档文章显示了该交易所及其 BNB 代币在 2017 年 6 月和 7 月的快速发展。
币安的 ICO 流程年表。图片来源：INTERNETARCHIVE'SWAYBACKMACHINE
更令人困惑的是，该交易所在 Binance.com 上的声明称，本次 ICO「已在 3 分钟内」完成（该声明已被删除，但仍可在互联网档案馆的 Wayback Machine 上看到）。币安在小字中表示：「此页面是我们 ICO 期间的首页，现在保存在这里供您查看。」Binance.com 上大部分（如果不是全部的话）与 ICO 相关的页面都已删除，包括最初的白皮书。
三分钟英雄
存档的 Binance.com 帖子称，BNB 的首次代币发行在三分钟内售罄，而不是计划的三周。
币安在 ICO 期间的首页。图片来源：INTERNETARCHIVE'SWAYBACKMACHINE
ICO 流程
首次代币发行（ICO）中发行的代币通常来自所谓的部署者钱包，这是计算机代码的通用术语，用于制造新的代币，然后将其发送到数字钱包，每个数字钱包都有一个唯一的长字母数字标识符。Gray Wolf 表示，在拍卖启动时，所有 2 亿个 BNB「代币都被铸造了出来，并被发送到 0x00C5E04176d95A286fccE0E68c683Ca0bfec8454 这个由币安控制的地址」。这些代币代表了 BNB 的全部初始供应量。
有了部署者钱包中的代币，ICO 的下一步将是币安将拍卖中赢得的代币分发给买家。《福布斯》使用区块链记录跟踪了接收的钱包，并分析了它们的概况。Gray Wolf 和 Inca Digital 对福布斯的审计方法和单个钱包的数据进行了审查和验证。
根据白皮书，《福布斯》预计在 ICO 结束后不久，将有 1 亿枚代币流向 ICO 参与者，2000 万枚代币流向币安的天使投资人，总计 1.2 亿枚代币。币安于 7 月 7 日开始发行代币，但预期的 1.2 亿枚代币中只有 5500 万枚流动了起来，随后发行冻结了一年多。「这 5500 万枚是在 2017 年 7 月 6 日至 8 月 14 日期间通过 13 笔交易发放的，」Gray Wolf 说。「这些交易是币安部署人员在 2017 年 7 月至 2018 年 8 月期间发送 BNB 的仅有交易，在此期间，约有 1.45 亿 BNB 被控制在币安部署人员的地址中。」
尽管《福布斯》和 Gray Wolf 认为不太可能，但未分发的代币有可能是在 2017 年 7 月 14 日开始运营的币安交易所上代表购买者持有的。通常的做法是将代币发送到外部钱包，因为投资者通常不希望将其保存在安全性尚未建立的交易所中。或者，币安也可能已经为代币开具了非区块链收据，这是一种非常不寻常的做法，而且第三方无法验证。
哪些钱包得到了代币
以下是对直接从部署者那里接收 BNB 的主要钱包的分析。除了识别每个钱包的字母数字字符串之外，区块链上没有任何关于其所有者的其他信息，尽管有时我们可以通过其他途径了解到一些事实。因此，将钱包所有者与特定钱包联系起来往往是一种艺术与科学的结合。钱包的大小、转账频率、转账日期以及代币的来源和去向都可以说明所有者的情况。
币安天使钱包 1（2000 万枚）。《福布斯》、Gray Wolf 和 Inca Digital 都认定这个钱包是分发给最早投资者的代币来源，因为它收到的金额和随后的交易都以高价值转移为主。在 ICO 月份（2017 年 7 月），币安从这个钱包中分发了 1784 万枚 BNB 代币到 678 个不同的地址。从 2017 年 8 月到 11 月，该交易所向 226 个不同的地址分发了额外的 215 万个代币。
天使钱包 1 向 904 个钱包地址分发了 2000 万枚 BNB
币安天使钱包 2（2007 万枚）。我们将这个钱包称之为天使钱包 2，在 2017 年 7 月中旬币安交易所启动后的头两天内，该钱包通过三次转账 (2000 万 + 69,420 + 20) 从部署者那里收到了 20,069,440 个代币。虽然这个钱包收到的代币略多于发送给天使钱包 1 的 2000 万整数，但我们猜测这些代币也是分配给天使投资人的，因为下一个图表中详细介绍了类似的数字和后续分配模式。对于加密货币侦探来说，值得注意的是，在天使钱包 2 和代币接收者之间存在一个中介钱包，但为了让表述尽可能简单，我们仍将称之为天使钱包 2。在转入天使钱包 2 的 2007 万枚 BNB 代币中，币安在 2017 年 7 月向 531 个钱包分发了 1740 万 BNB。2017 年 8 月至 12 月期间，该交易所向 79 个钱包又分发了 266 万枚 BNB。
天使钱包 2 向 610 个钱包地址分发了 2007 万枚 BNB
币安 9 钱包：这个钱包的名字出现在 Etherscan 区块链分析服务上，它陆续从部署者那里收到了剩余的 1500 万个代币。截至 7 月底，币安只向这个钱包提供了 1100 万个代币。在 1100 万枚 BNB 代币中，我们认为币安向多达 400 个假定的散户钱包发送了 1078 万枚 BNB，因为大部分支付都是小额的。然后，从 2017 年 8 月到 2022 年 7 月，该交易所向 31 个钱包发送了剩余的代币。
在 ICO 结束后的第一个月内，我们对其天使投资人和散户投资者的综合考察只统计到了不到 2000 个地址，约占赵长鹏声称在交易所注册的 20,000 名用户的 10%。
币安 9 钱包，2017 年，该钱包向大约 431 个地址分发了 BNB 代币，其中大部分似乎由散户投资者拥有。
BNB 大乱炖
虽然参与 ICO 的币安天使投资人和散户投资者的最大数量似乎不到 2000 人，但各种钱包之间存在大量重叠、钱包间转移和混合，因此很难确定每组参与者的确切数量。
例如，2017 年 7 月，有 56 名接收者从两个币安天使钱包中获得了转账，共计 398 万枚代币。如果将币安 9 钱包也纳入在内，那么共有 22 名收款人收到了来自三个钱包的代币，总计 294 万枚 BNB。此外，天使钱包 2 向币安发送了近 100 万枚代币，而根据该公司的计划，币安打算在首次季度销毁操作中将这些代币送去销毁，最终将供应量削减至 1 亿枚。
向币安 9 钱包转移 100 万代币的行为是表明这些钱包被用于多种目的的数十起类似行为之一。例如，我们发现在三笔交易中，有 500 万 BNB 代币通过一个单独的中介钱包从币安 9 钱包转移到了币安 5 钱包（该钱包的实际所有人是该交易所本身）。此外，币安还将合计 410 万枚代币从币安 5 钱包和币安 6 钱包（另一个钱包）退出流通。这种做法让外部观察者很难分辨用户和交易所拥有的代币之间的区别。
未售出的 ICO 代币的命运
下表显示，从 2017 年 9 月到 2018 年 8 月，部署者钱包的支出为零。在这张表中还可以看到，币安在 2018 年让其部署者钱包向币安 5 钱包发送了近 6500 万枚 BNB 代币，这些代币似乎是那些在 ICO 中未售出的代币。这使得该钱包持有 9940 万枚 BNB，占总供应量的一半。根据白皮书的条款，币安及其高管本应额外持有 8000 万枚代币。
部署者钱包（来自币安部署者钱包的 BNB 交易列表，包括在 ICO 一年多后的 2018 年 9 月转移了近 6500 万枚代币。）
BNB 首次发行的受益者钱包一览，图片来源：ETHERSCAN
Gray Wolf 总结道：「白皮书中所述内容与实际链上交易量之间的差异，再加上 ICO 时间表上相互矛盾的文件，勾勒出一幅令人困惑的图景。利益相关者和更广泛的加密社区不禁要问，ICO 进展的真实性质、报告交易量的真实性以及消费者保护的充分性到底如何。这些挥之不去的问题凸显了区块链技术在提高加密货币生态系统的透明度和问责制方面的关键作用，在这个生态系统中，信任是绝对必要的。」
Inca Digital 首席执行官 Adam Zarazinski 补充说：「币安声称已经完全实现了他们为 ICO 设定的所有目标，但实际上，区块链上的数据表明，1.2 亿代币中只有不到一半被分发，然后在多个可能由币安控制的钱包之间流通。有关实际 ICO 结果的误导性信息的传播使 BNB 投资者对该代币的未来成功产生了过于乐观的看法，从而使币安有可能维持 BNB 的人为抬高的价格。」
预期与实际的 BNB ICO 分发量
以百万代币为单位的数据表明，此次发售的代币数量远远少于币安白皮书中概述的数量。
币安声称它在 2017 年 7 月筹集了 1500 万美元，这让人难以置信。如果币安以仅 15 美分的挂牌价格出售了约 1100 万枚 BNB 代币，那么它在 ICO 中就从散户投资者那里筹集 165 万美元。如果币安天使投资人以同样的价格购买了 4000 万枚代币，那么币安可以从他们那里筹集 600 万美元，仍低于 1500 万美元。所有这一切的结果就是，从低价 ICO 中以几乎零成本获得的额外 6500 万枚代币，使币安拥有了一个黑暗的可自由支配的资产池，其最高价值超过 400 亿美元。
币安 BNB 持有总量
关于币安持有的 BNB 总量，几乎没有可证实的信息。截至 9 月 1 日，该公司声称拥有 3030 万代币的净客户余额，由交易所持有的 3450 万代币支持，这是一个略微超额的抵押。该公司的储备证明网页称，这些金额不包括币安公司持有的 BNB。
福布斯和 Gray Wolf 开发了一种方法来识别币安上所有包含 BNB 的钱包，包括客户资金和交易所资金，以验证这些数字。该方法包括跟踪 BNB 在币安生态系统中三个区块链上的创建和移动情况、量化代币流量、识别钱包，并根据独特的特征确定钱包功能和可能的所有权。
值得注意的是，我们在下文中的分析涉及币安专有区块链 BNB Beacon Chain 和 BNB Smart Chain 上存在的钱包，BNB 分别于 2019 年和 2020 年转移到这两个区块链上。我们将币安上的 BNB 钱包分为交易所披露的钱包，交易所称这些钱包完全由公司及其创始人拥有的代币组成，然后是平台上的一系列热钱包和冷钱包，这些钱包可能混合了客户和交易所的代币。例如，在下面的图表中，作为 FTX 加密货币帝国崩溃后增强加密货币交易所透明度的一部分，赵长鹏于 2022 年 11 月公开披露了四个币安团队钱包。他说，这些钱包总共控制了 2200 万个代币。截至 10 月 1 日，已知的币安钱包持有 5380 万份 BNB，价值 116 亿美元。
表格底部的钱包没有被该交易所披露，但我们与 Gray Wolf 合作，根据概率分析，考虑到它们与 Genesis 钱包——以太坊部署者钱包的后继者——的直接联系、持有量、交易模式、互动的主要钱包和其他因素，确定它们很可能位于币安平台上。币安冷钱包 1-3 总共持有 5150 万枚代币，价值 115 亿美元。用加密货币的术语来说，钱包通常分为冷钱包和热钱包。冷钱包通常更安全，因为它们没有直接连接到互联网，因为被用来持有更多的资产，使用频率较低。热钱包连接到互联网，通常有助于更频繁和小额的转账。
像币安这样的交易所通常会在热钱包和冷钱包之间循环资产。客户存款通常首先进入热钱包，然后转移到冷钱包进行长期存储。另一方面，交易所可能会将资金从冷钱包转移到热钱包，以满足提款激增带来的需求。对于交易所来说，最佳做法是在热钱包中保留不超过日常流动性所需的资金。在图表的底部，我们发现了多个热钱包，其中第 20 个是迄今为止最大的，拥有 1100 万 BNB。一些热钱包在我们提取快照的当天什么里面都没有。
我们列出的所有疑似币安钱包都持有 6310 万份 BNB，价值 157 亿美元。加上已知钱包中持有的资产，币安控制着 1.169 亿个代币，价值 273 亿美元。
